FAUT-IL NOTER LES AGENCES DE NOTATION ?
Constat. Combien de fois n’a-t-on pas pu lire récemment des communiqués d’agences de notation révisant à la baisse le rating de tel établissement ou encore de telle dette d’Etat à long terme, alors que les difficultés de la banque ou de l’état concerné faisaient depuis plusieurs semaines les titres de toute la presse économique et des chaînes de radio ou de télévision ?
Que penser du manque de lucidité de ces mêmes agences lorsqu’elles évaluaient avec indulgence les risques de certains pays émergents sous le seul prétexte que la croissance ne pouvait s’arrêter et comme seule garantie, que des investisseurs internationaux majeurs y étaient déjà fortement engagés ?
Enfin on se souvient des critiques de certains émetteurs éminents qui s’étonnaient d’être pénalisés par telle agence sans avoir été consultés ou même avisés des raisons d’une remise en cause, et alors même qu’ils avaient pris l’initiative première de se faire noter.
Contexte. En Europe, trois sociétés se partagent le marché de la notation des émetteurs : deux sont américaines et la troisième est d’origine franco-britannique mais est également présente aux USA.
Compte tenu de la mise en place de l’Euroland, qui constituera à terme un marché plus grand que celui de la zone dollar, et du retard dans les émissions obligataires non gouvernementales et non publiques, ces sociétés connaîtront en Europe un développemt plus rapide que partout ailleurs dans le monde.
Après le très grand effort de désendettement déjà réalisé, après la vague de privatisations et après l’appel intensif au capital qui a bénéficié du récent contexte boursier favorable, les sociétés du secteur privé auront tendance à équilibrer leurs sources de financement et à recourir à l’emprunt direct sur les marchés auprès des investisseurs institutionnels et particuliers.
Le coût de ces emprunts, c’est-à-dire le “spread” par rapport aux taux de base des emprunts d’état ne comportera plus le coût du risque de change, mais dépendra uniquement de la solidité financière de l’émetteur et du risque de pérennité qu’il représentera ou semblera représenter, et qu’il faudra évaluer.
Si l’on estime le nombre de sociétés éventuellement concernées en Europe, entre 5000 et 10.000, on pourra projeter le marché global de la notation à plus de 500 millions d’Euros, ce qui mobilisera à terme entre 1500 et 2000 personnes, alors qu’à peine 100 sont aujourd’hui opérationnelles en France dans ce secteur.
Il serait regrettable que cette montée en puissance ne soit pas organisée par les premiers concernés, afin que les investisseurs soient mieux protégés, que les notations soient moins discutables et que les avis soient plus transparents et plus conformes la réalité immédiate ou prévisible des sociétés notées.
Une méthodologie plus transparente.Le principal grief fait à cette industrie est le manque de transparence dans l’appréciation des émetteurs. Accessoirement on pourra constater que la méthodologie pratiquée manque parfois de rationalité et fait la part trop belle à l’approche subjective.
On pourra adresser la même critique aux commissaires aux comptes, mais les éléments chiffrés du résultat et l’analyse détaillée des postes du bilan prêtent moins à discussion.
De même on pourra mettre en cause les recommandations des analystes boursiers, mais le PER et le calcul du rendement global ou le ratio entre la capitalisation boursière et l’actif net comptable, restent néanmoins des points d’ancrage relativement indiscutables.
Enfin dans le domaine bancaire le ratio COOK, même s’il est aujourd’hui trop synthétique et si l’on doit l’apprécier en fonction de la qualité des crédits qui le déterminent, a été un outil de mesure et un élément de motivation majeur dans les dernières années pour les banques afin d’améliorer leur exposition au risque.
Il faut qu’il en soit de même dans la méthodologie des agences de notation. Elles doivent rendre publique leur méthode de travail, elles doivent détailler leur grille d’appréciation et indiquer pour chacun des paramètres la plage des valeurs acceptables.Cette grille pourra certes comporter des paramètres subjectifs tels que la qualité des dirigeants, la nature de la culture de management, l’appréciation des risques non financiers (écologiques et autres..), mais le fait même de les identifier et de les isoler, obligera les uns et les autres à en étalonner les critères d’appréciation.
C’est à cette seule condition que les avis émis par les agences seront acceptables et acceptés, et c’est par la lecture de cette grille que chacun cherchera à vouloir (re)devenir un tripe A, de la même façon que chaque banque voulait faire évoluer son ratio COOK de 7 à 8,5.
Des informations plus homogènes. La refonte de la méthodologie doit être l’élément principal de la réforme, mais les outils utilisés en support se doivent d’être standardisés et de bonne qualité sinon irréprochables. Que penserait-on d’un ratio COOK calculé à partir de bilans inexistats ou élaborés selon des plans comptables hétéroclites ? Etablir le rating de la dette souveraine d’un pays sans disposer d’éléments “bilantaires”, au moins estimés, semble hasardeux.
Or à notre connaissance seule la Nouvelle Zélande, qui représente 0.2%du PIB mondial, publie une comptabilité nationale comportant un bilan. Le rôle des agences devrait être d’exiger ce type d’informations des Etats qui souhaitent se faire noter. Si cette information avait été disponible pour la Corée ou pour la Thaïlande, il est probable que l’on n’aurait pas connu les retournements constatés en 1998.
Un engagement plus responsable. Enfin qui doit rémunérer l’agence ? Outre le fait qu’il n’apparaît pas très déontologique que le juge soit payé par le jugé, il serait normal que l’agence voit sa responsabilité engagée vis à vis des investisseurs qui rémunéreraient en contrepartie la qualité de son opinion.
Il appartiendrait alors à une administration européenne par exemple de coordonner les différents aspects de cette industrie tant sur le plan de la méthode que sur celui des coûts qui en découlent. Il convient de rappeler qu’aux USA, c’est le Sénat américin qui gère ces aspects pour la création des sites Internet non strictement nationaux !. En quoi le respect de la qualité du rating européen intéresserait moins l’Europe, qu’Internet n’intéresse le Sénat américain ?
© mdc Septembre 1998